天灾与经济：1976 vs 2008

本文首发于《理财周刊》2008年5月，金岩石专栏。

       在1976年唐山大地震之前，曾经发生百年不遇的陨石雨。7月28日地震发生时我在蓟玉煤矿（现开滦矿务局九号井），后来写过一首诗：“天崩地陷撼中华，凄风苦雨尸如麻；从此岁岁断肠日，定是年年七二八。”32年后的今天又是祸不单行，百年不遇的南方雪灾过后，震惊世界的汶川地震接踵而至，给充满不确定性的2008年宏观经济又投下了新的阴影。天灾的经济后果会怎样？这是一个悬念。

       经济学自凯恩斯以来，人们越来越关心经济增长与宏观调控。当人们习惯于用国民生产总值（GDP）来衡量和比较经济增长率的时候，却常常忘记凯恩斯在他的《通论》中讲过，战争和灾害乃至奢侈浪费，都会由于提高了全社会的有效需求而创造了财富。如果我们把国民经济比喻为一条高速公路，两车疾驰而过，经济活动的总量不变，两车相撞，经济活动必然因此增加，因为医疗保险修车等相关服务的需求因此产生了。看似荒谬的理论却是一个宏观经济学的常识，所以我们在告慰震灾丧生者在天之灵的时候，还要同时感谢他们对国民经济发展所作的贡献。

      面对通货膨胀和经济过热的压力，2008年中国改变了宏观调控的政策基调，从稳健的财政政策和稳健的货币政策即“两稳”，变成为“一稳一紧”。紧缩性的货币政策在今年启动，但过去四个月的经济统计数字表明，通胀居高不下，增长依然强劲。从经济分析的角度看，雪灾和震灾还将进一步强化经济的高增长，原因有三：1，雪灾震灾延后了不少拟开工的基建项目，却并没有取消它们，下半年会相继启动，这就等于是把经济增长的加速器推迟到下半年；2，雪灾震灾都创造了救灾需求并启动了灾后重建，估计会使中央和地方财政直接增加两千亿开支，间接拉动的投资和消费难以估算。这是新增的投资和消费，直接扩大了全社会的有效需求；3，救灾和重建直接导致财政拨款，间接扩大了政府开支，财政支出的突发性增加改变了财政政策的主基调，自发地从原来确定的“稳健”变成了“扩张”。由此推论，“一稳一紧”的宏观调控格局或许已经改变，变为扩张性财政政策与紧缩性货币政策的新组合。经济增长的格局也会因此发生变化，内生性投资与消费的驱动力将显著加强。由于国家财政成为内需扩大的行为主体，扩张性的财政政策势必传导到宏观经济，新的问题出现了：扩张性财政是否强化当前的通货膨胀？在高增长和高通胀并存的经济环境中，下半年中国股市将走牛还是走熊？

       如果扩张性财政是在赤字开支的基础上形成的，结果必然是加剧通货膨胀，而目前国家财政的收支状况良好，特别是去年的大幅度增收，灾情引发的财政扩张为去年的财政增收创造了需求，结果就不会直接加剧通货膨胀，只会加速经济增长。所以，中国经济将在高增长和高通胀的“两高”基础上运行，理论上讲股市也将因此受益，因为高增长会提高利润增速而改善上市公司的基本面，高通胀会激励人们战胜通胀而改善二级市场的资金面，再加上政府的积极救市，股市投资人的情绪面也在大幅改善。由此推断，下半年股票市场应该重拾升势，再上牛途。

       然而这却是一厢情愿的乐观预期，事实可能与此相反。今年以来，由于通货膨胀引发的价格管制，石油石化电力等行业的经营性利润由正转负，银行业经营性利润开始受到存款准备金率上调等紧缩政策的影响，股市的基本面急剧恶化，所以两种可能性在下半年同时存在：一是随经济的高速增长再度走牛，或将上攻沪指五千；二是随利润的大幅下滑继续走熊，再度跌破沪指三千。2006-07年的大牛市虽然主要是情绪驱动的非理性繁荣，但基本面向好的内在驱动也是功不可没，上市公司净利润的高速增长在去年达到巅峰，全年增速高达54.5%。今年以来，上市公司的利润增速急转直下，一季度下滑到31.6%，预计二季度将下滑到接近20%，三季度再滑到近10%，四季度还将继续下滑！扩张性财政驱动的经济增长应该有利于股市的基本面向好，为什么反而会出现相反的趋势呢？原因之一是：通胀与股市争利，管制与市场争权。价格管制在挤压股市的利润增长空间，已经使2007年股市的净利润增长在今年掉头下跌。

       中国股市为什么一再和宏观经济趋势发生背离？历史既然一再重演，就必须用历史的眼光来分析中国股市的痼疾。遥想当年，邓小平先生把一张股票送给外宾，告诉世界社会主义也有股票市场，我想当时老人家并没有想过要利用股市解决什么问题，这是第一阶段：“摸着石头开市”；此后出现了“为国企脱困”的说法，此后的股市中“高炉林立”，钢铁行业的总市值占比一度高达四成以上，这可以说是第二阶段：用股市救钢铁业；本轮牛市直到中石油回归之前，银行股的总市值占比超过四成，回想当年中国银行业曾经被宣布为“技术性破产”，我们可以说这是第三阶段：用股市救银行业。如果沿着股市救人的思路问下去：现在股市又要救谁呢？思前想后，恍然大悟，用股市救通胀！中国股市真是多灾多难，一生下来就要承担这么多救人的义务，也常常享有被救的特权。其实，如果股市不承担救人的义务，又何须呼吁政府救市！这是一个救人与被救的恶性循环，是一个股市救人和股市被救的政策市循环。在我看来，这一次股市可救不了通货膨胀，用股市救通胀不仅会葬送虚拟经济的投资价值，而且会伤害实体经济的市场机制。

       2008年，许多不该发生的事情发生了：家事，国事，天下事，事事多变；雪灾，股灾，地震灾，灾灾寒心。和1976年大地震之后相比，中华民族的内在潜能再次迸发，向世人展现了百折不挠和临危不惧的大国英魂。站在76年唐山地震亲历者的角度来比较两次震灾：76年震后的中央决议是“批邓”，08年震后的中央决议是救人；76年的中国不公布震灾伤亡人数，08年的今日共和国首次为平民降旗致哀；76年的中国不接受国内外任何捐赠，08年震后10天就收到各界捐款逾百亿；76年唐山一位领导不顾重伤跑步赴京，见到中央领导只说了一句“快去救人”后即倒地昏迷不醒，而今温总理当天就亲赴灾区第一线，随处可以听到他那焦虑沙哑的声音。32年中国巨变，今非昔比，沧海桑田。所以我相信，中国经济将在可持续的高速增长中，成为世界经济的支柱，中国股市也将走出救人与被救的循环，成为大国崛起的基石。

                            2008年5月22日于杭州